سرمایه گذاری خطرپذیر (Venture Investment) از کجا و چگونه آغاز شد؟

نخستین صندوق‌ سرمایه گذاری خطرپذیر (Venture Capital) چگونه شکل گرفت؟

چه عواملی منجر به کاهش و یا افزایش ناگهانی میزان سرمایه اختصاص یافته به این صنعت بودند؟

در این مطلب به تاریخچه سرمایه گذاری خطرپذیر و فراز و نشیب‌های این صنعت می‌پردازیم.

ارجحیت ارائه وام نسبت به خرید سهام در تأمین مالی

برای مدتی طولانی در تاریخ سرمایه‌داری، فعالیت‌های کارآفرینی از طریق ارائه وام و یا اعتبار، تأمین مالی می‌شد. از دلایل ارجحیت ارائه وام نسبت به خرید سهام می‌توان به موارد زیر اشاره کرد:

  1. عدم شفافیت عملیات اجرایی و مالی (درآمد، سود تولیده شده و …) و عدم کارایی سیستم‌های اطلاعاتی به منظور ردیابی عملیات‌های شرکت برای سرمایه‌گذاران. به بیان بهتر، هیچ راهکاری برای حصول اطمینان از بکارگیری صحیح و بهینه‌ی سرمایه، وجود نداشت.
  2. ساختار شرکتی با مسئولیت نامحدود. در این ساختار سرمایه‌گذاران پس از خرید سهام در صورت ورشکستگی و یا ناتوانی شرکت در بازپرداخت دیون، شخصاً مسئول بازپرداخت تمامی بدهی‌های شرکت می‌شدند. (همانند شرکای ضامن در شرکت با ساختار تضامنی)

بنابراین سرمایه‌گذار، ارائه وام در ازای تعهد وام گیرنده به بازپرداخت در تاریخی معین را به خرید سهام شرکت ترجیح داده و امن‌تر می‌دانسته است. چرا که فارغ از وضعیت شرکت، مبلغ دریافتی در این معامله بایستی در تاریخ تعیین شده بازپرداخت می‌شد.

تصویب ساختار شرکتی با مسئولیت محدود

برای اولین بار در سال 1811 در نیویورک، ساختار با مسئولیت محدود تصویب و پس از آن سرمایه به ازای دریافت سهام به سمت شرکت‌های تولیدی جاری شد. (برخی باقی ماندن شهر نیویورک بعنوان قلب سرمایه مالی تا به امروز را به این رویداد نسبت می‌دهند.)

تأمین مالی تا قبل از این رویداد، تنها در موارد معدودی از طریق ارائه وام صورت نمی‌گرفت. اولین مورد، سفرهای طولانی دریایی بود که می‌‎توان آن‌ها را اولین نوع سرمایه گذاری خطرپذیر دانست. با این دیدگاه که ناخدایان کشتی‌ها به مثابه اولین ماجراجویان کارآفرین و صاحبان کشتی‌ها اولین سرمایه‌گذاران خطرپذیر به شمار می‌روند. دلیل آن را نیز می‌توان به عواملی مانند عدم وجود سیستم‌های اطلاعاتی و وجود ساختار با مسئولیت محدود در صنعت دریانوردی نسبت داد.

خطرپذیری صاحبان کشتی نیز به عدم قطعیت‌هایی در رابطه با وضعیت آب و هوا، حمله دزدان دریایی و قابلیت اعتماد به ناخدا بر می‌گردد. تا آنجاییکه می‌توان میزان ریسک بالای موجود در آن صنعت را با ریسک استارتاپ‌های کنونی در حوزه تکنولوژی برابر دانست.

اولین قراردادها و توافقنامه‌های مابین سرمایه‌گذار خطرپذیر و کارآفرین

بنابراین دور از انتظار نیست که اولین قراردادها و توافقنامه‌های مابین سرمایه‌گذار خطرپذیر و کارآفرین از رشته ابداعات صورت گرفته در شهر ونیز هستند. در کتاب بی‌نظیر «چرا ملت‌ها شکست می‌خورند» به قلم دارن عجم اوغلو آمده است:

” مشهورترین این قراردادها کومندا بود، نوعی ابتدایی از شرکت سهامی که صرفاً برای یک مأموریت تجاری اعتبار داشت. کومندا از دو طرف تشکیل می‌شد؛ طرف مقیم که در ونیز باقی می‌ماند و طرف مسافر که سفر می‌کرد. طرف مقیم تأمین سرمایه را بر عهده می‌گرفت، حال آنکه طرف مسافر محموله را همراهی می‌کرد. اگر سرمایه مشترک بود، طرف مقیم قسمت اعظم آن را تأمین می‌کرد. بدین ترتیب کارآفرینان جوان که خود ثروتی نداشتند می‌توانستند با سفرکردن به همراه مال التجاره وارد شغل بازرگانی شوند و این یک مسیر کلیدی برای حرکت به سوی درجات بالای اجتماعی بود. هر خسارتی بر اساس میزان سرمایه‌ای که شرکا تأمین کرده بودند تقسیم می‌شد. اگر سفر سود به همراه می‌آورد تقسیم منافع بر اساس نوع کومندا به شیوه‌های متفاوتی صورت می‌گرفت. اگر کومندا یک جانبه بود، اصل سرمایه به همراه 75 درصد از سود، متعلق به طرف مقیم بود. اگر تأمین سرمایه دوجانبه بود، طرف مقیم 65 درصد از آن را فراهم و نیمی از سود را دریافت می‌کرد.”

رنسانس کارآفرینی و نخستین صندوق سرمایه گذاری خطرپذیر

اگر ده‌ها سال به عقب بازگردیم، متوجه می‌شویم که تکنولوژی‌های نوآور متعلق به دو دسته‌ی شرکت‌های بزرگ انحصارگر و خانواده‌های ثروت‌مند بوده‌اند. از طرفی وقایعی مانند رکود جهانی اقتصاد در اواخر دهه 20 میلادی و جنگ جهانی دوم منجر به ایجاد فضایی شدند که با کارآفرینی رابطه خوبی نداشت.

مدتی پس از پایان جنگ جهانی دوم، نسلی تحصیل کرده از سربازان سابق امریکایی که طبق Serviceman’s Readjustment Act of 1944 منافعی از قبیل شهریه تحصیلی به آنان تعلق گرفته بود، پایه‌گذاران رنسانس کارآفرینی بودند.

پیشینه صنعت سرمایه گذاری خطرپذیر نیز به شرکت تحقیق و توسعه امریکایی در سال 1946 بر می‌گردد. این شرکت  متعلق به پروفسور مشهور مدرسه کسب وکار هاروارد جورجس دوریوت بوده است. پروفسور دوریوت 3.5 میلیون دلار سرمایه در اختیار داشت که 1.8 میلیون دلار آن از طریق 9 سرمایه گذار نهادی شامل  دانشگاه ام‌آی‌تی، دانشگاه پنسیلوانیا و شرکت رایس تأمین شده بود.

جورجس دوریوت پدر سرمایه گذاری خطرپذیر شناخته می‌شود، تا جایی‌که می‌توان مکتب دوریُتیسم را به عنوان اولین مکتب از این نوع سرمایه‌گذاری به رسمیت شناخت.

معافیت‌های مالیاتی برای شرکت‌های سرمایه‌گذاری خصوصی

رویداد دیگری که به رشد و گسترش این صنعت کمک کرد، تصویب Small Business Investment Act در سال 1958 بود. این لایحه به معافیت‌های مالیاتی برای شرکت‌های سرمایه‌گذاری خصوصی منجر شد و با تصویب آن شرکت‌های سرمایه گذاری خطرپذیر با مدیریتی متخصص و حرفه‌ای ایجاد شدند تا حامی مالی کارآفرینان باشند.

تصویب این لایحه و همینطور تأسیس سازمان ناسا و دارپا، به عنوان پاسخی محکم در برابر اقدام پرتاب ماهواره Sputnik توسط اتحادیه شوروی از سوی امریکا به شمار می‌روند. با این که این برنامه موفق نشد اما این امکان را برای تیم‌های مدیریتی جوان در امریکا فراهم کرد تا کسب وکارهای خود را بسازند و در ارزیابی ریسک‌ها در زمینه تکنولوژی به طور چشمگیری پیشرفت کنند.

پس از تصویب این لایحه، در سال‌های 1960 تا 1962 تعداد 585 لایسنس Small Business Investment Act تأیید شدند که نماینده‌ سرمایه تعهد شده‌ای معادل با 205 میلیون دلار بودند.

از شرکت‌هایی که موفق به جذب سرمایه از اولین شرکت‌های سرمایه گذاری خطرپذیر شدند می‌توان به Intel، Xerox و American Microsystems اشاره کرد. در واقع در دهه‌های 60 و 70 میلادی، کامپیوترها، دستگاه‌های الکترونیکی و پردازش داده با رشد و توسعه بسیار بالایی مواجه بودند و شرکت‌های سرمایه گذاری خطرپذیر نقش بسیار مهمی در تأمین مالی  این فعالیت‌های پر ریسک ایفا می‌کردند.

با ادامه این روند سرمایه گذاری خطرپذیر بیشتر از پیش متوجه تأمین مالی برای کسب و کارهای نوپا در حوزه تکنولوژی می‌شد، تا جایی که این نوع تأمین مالی به شیوه اصلی تأمین سرمایه برای این نوع شرکت‌ها تبدیل شد.

نتیجه مطالعه صورت گرفته توسط پاول گامپرس در سال 1995

” تا قبل از سال 1979، صندوق های بازنشستگی شدیداً توسط وزارت کار امریکا در میزان منابع مالی مجاز به اختصاص درسرمایه گذاری های پر ریسک از قبیل صندوق‌های سرمایه گذاری خطرپذیر محدود شده بودند و در سال 1979 مدیران این صندوق‌ها مجاز به سرمایه گذاری بیش از 10% سرمایه خود در صندوق‌های سرمایه گذاری خطرپذیر بودند.

در سال‌های بعد تعهدات صندوق‌های بازنشستگی به تأمین مالی صندوق‌های سرمایه گذاری خطرپذیر به طور چشم‌گیری افزایش یافت به طوری که این میزان از 100 الی 200 میلیون دلار در دهه 70 میلادی به بیش از 4 میلیارد دلار در پایان دهه 80 رسید.”

کسب و کارهای نوپایی که در بازه زمانی کسب شده موفق به جذب سرمایه شدند، Compaq, Intel, McAfee, Hotmail, Skype and American Online  بودند که در اوج رشد عصر اینترنت ظهور کردند.

در دهه 90  و عصر دات کام‌ها سرمایه گذاری خطرپذیر دوران تکرار نشدنی و بسیار خوشی را تجربه کرد چرا که در ابتدا فرصت‌های بسیاری برای سرمایه گذاری روی شرکت‌های اینترنتی نوپا با استراتژی خروج از طریق عرضه اولیه در بازار بورس مهیا بود، اما دیری نپایید که حباب ترکید و خسارت‌های جبران ناپذیری را بر جای گذاشت.

نقش حباب دات کام و بحران مالی جهانی در صنعت سرمایه گذاری خطرپذیر

میزان سرمایه تعهد شده و اندازه صندوق‌های سرمایه گذاری خطرپذیر (منظور از اندازه، میزان سرمایه در دسترس برای سرمایه گذاری است.)  در بین سال‌های 1978 تا 1994 میلادی تقریباً روندی منطقی و رو به افزایش داشته و در سال‌های 1998 تا 2000 همراه با ظهور شرکت‌های اینترنت محور مانند eBay و Amazon رشدی چشمگیر و ناگهانی را تجربه می‌کند. سپس در سال 2001 و 2002 به دلیل ترکیدن حباب دات کام، به یکباره کاهش می‌یابد. این کاهش یکباره در تعداد دورهای سرمایه گذاری نیز به چشم می‌خورد.

میزان این کاهش در سال‌های بعدی کمتر شده و با وقوع بحران مالی جهانی، در سال‌های 2008 و 2009 مجددا افتی شدید را تجربه می‌کند. مطالعه‌ها در سال 2007 نشان می‌‎دهد، تعداد صندوق‌های سرمایه گذاری خطرپذیر نسبت به دهه 80 میلادی بیش از 8 برابر شده است. همینطور تعداد افراد فعال در این صنعت به 8900 رسیده که بیش از 255 میلیارد دلار را در مراحل مختلف سرمایه گذاری خطرپذیر مدیریت می‌کنند. مطالعه‌ها همین‌طور نشان می‌دهند تعداد صندوق‌های سرمایه گذاری خطرپذیر  در این سال 200 عدد کمتر نسبت به سال 2001 می‌باشد و این به‌معنی انحلال این تعداد صندوق بعد ترکیدن حباب دات کام است…